Peloton — отличный потенциал

23.12.2021

На прошлой неделе на падении котировок решил купить себе акции компании Peloton Interactive. На этой неделе еще подумал и решил «загрузиться» потяжелее, набрав в общей сложности ок. 10% от портфеля. Свою логику я кратко описал ниже (если честно, то не кратко, но более лаконично не смог).

Почему решил купить? Да просто компания попала в «идеальный шторм», а для меня это лучшее время закупаться. Сначала был скандал с травмами, полученными на беговой дорожке, и даже со смертью ребенка, после чего компания была вынуждена отзывать свои продукты. Одновременно с этим начался выход из пандемии, из-за чего люди снова устремились в фитнес-центры, а продажи компанией тренажеров хорошо так «просели». Руководство же Peloton недооценило влияние этого фактора и начало увеличивать расходы на маркетинг, открывать магазины, набирать персонал. Производство также было рассчитано на более высокий спрос, из-за чего компания еще и накопила много оборудования на складах. Пониженный спрос и много запасов привели к тому, что Peloton пришлось снижать цены на свою продукцию. К этому добавилось сильное удорожание логистики из-за влияния пандемии, что не только увеличило себестоимость продукции, но и стоимость доставки до покупателя. Ну и в целом, 2 и 3 кварталы года – всегда худшие для Peloton, в эти месяцы люди занимаются спортом на улице, идут в отпуска, в общем им не до покупки тренажеров. Исторически их продажи в этом периоде значительно снижались, а churn rate среди текущих подписчиков увеличивался.

Все эти факторы все вместе привели к очень плачевным результатам за 2-й и 3-й кварталы 2021 г. Темпы роста выручки сильно снизились, а расходы взлетели. Да еще вдогонку компания значительно снизила свои прогнозы по результатам на 2022 финансовый год и подтвердила, что влияние выхода из пандемии очень затрудняет прогнозирование и они сами не очень понимают, какой спрос имеется на их тренажеры в отсутствие локдаунов.

А инвесторы очень не любят неопределенность. Как итог всего этого веселья, акции компании упали на 75% с начала года, т.е. фактически «отыграли» весь рост, который у акций был за время пандемии. Сейчас акции котируются по 3,2 P/S, что с учетом потенциала компании – слишком привлекательная цена:

  • В последнее время компания снижала цены на продукцию, из-за чего gross margin от продажи тренажеров просел аж до 12% в 3-ем квартале 2021г. Все это при увеличивающихся операционных расходах привело к большим убыткам. Однако, это не оказывает никакого влияния на долгосрочные перспективы компании, т.к. это было понятно изначально, что маржу в 40-45% на продаже железа она не сможет поддерживать. Ее бизнес-модель – это подписки, соответственно, компания рано или поздно начала бы резать цены на тренажеры для максимизации подписочной базы. Маржа же в подписках составляет 60-65% и постоянно растет. Т.е. к тому времени, когда база подписчиков будет действительно большой, продажа тренажеров как источник прибыли вообще не будет играть никакой роли.
  • У компании высокий retention rate среди подписчиков, 92% из них продолжают быть подписчиками на платформу через год после активации подписки, а 80% — через 3 года. Т.е. даже если компания будет продавать на таком же уровне, как сейчас (1,3 млн тренажеров в год), то 1,2 млн из них будут подписчиками через год, а 1 млн – через 3 года. Это обеспечивает хороший рост подписок относительно сегодняшнего уровня (на 30.09.21 их было 2,5 млн).
  • Изначально продукция компании воспринималась как premium, но со временем большую часть покупателей стали составлять домохозяйства с годовым доходом менее 50 тыс. долларов (что в развитых странах почти бедность). Оказалось, что это просто дешевле, купить дорогой тренажер и подписку, чем ходить в фитнес-центр на различного рода групповые программы (а большая часть посетителей фитнес-центров ходят на эти программы, а не занимаются с железом). Особенно если учесть, что тренажер покупается один, подписка одна, а использовать ее могут несколько человек в доме. Получаемый же опыт для многих людей стал не просто сопоставим, а лучше, т.к. есть ощущение community при том, что вас тренирует уже известный и проверенный тренер вместо непонятно кого в местечковом зале. Что все это означает? То, что потенциальный рынок для компании – это большая часть всех домохозяйств, независимо от их доходов. Нужно только предоставлять крутой продукт, что у компании неплохо получается. А важнее еще то, что она фанатично допиливает его и улучшает.
  • Задел для роста продаж тренажеров также имеется приличный. Во-первых, одним из главных драйверов для роста продаж у компании всегда было «сарафанное радио», т.е. советы от одних клиентов другим. Увеличивающая база подписчиков будет усиливать этот тренд, т.е. приводить в компанию бесплатные лиды. Во-вторых, в настоящее время компания продает продукцию только в США, Канаде, Великобритании, Германии и Австралии. Т.е. у нее еще почти весь мир не охвачен, и Peloton может еще долго расти просто за счет географической экспансии. В-третьих, компания со временем будет расширять как линейку своих тренажеров, так и прочих услуг (вроде подписки на занятия для тех, у кого нет тренажеров Peloton, по состоянию на 30.09.21 таких подписчиков было 887 тыс.). А ее включение в подписку других типов тренировок, вроде силовых, йоги, кардио, растяжки, проявило себя успешно. По данным за 2020 г. 31% из всех проведенных тренировок как раз приходились на них. В общем, компания активно расширяет и улучшает свою линейку продуктов и сервисов. Плюс стоит добавить расширение аудитории за счет снижения цен на тренажеры. С учетом всего этого я бы сказал, что потенциал продавать, как минимум, 2,5–3 млн тренажеров в год у компании есть.
  • Какой же потенциал по подписчикам? Менеджмент ставит перед собой долгосрочную цель в 100 млн подписчиков. Реалистично? В США ок. 128 млн домохозяйств, в Европе – свыше 200 млн. В Азии и Латинской Америке – свыше 800 млн, но там целевой аудитории, конечно, гораздо меньше. Учитывая это, а также растущую конкуренцию, 100 млн звучит амбициозно, но 20 млн компания вполне может выбить, особенно если не забыть про тренды в больших городах на постоянное отсутствие времени (и, соответственно, посещение зала), а также в целом на спорт и здоровый образ жизни.
  • Так вот при всем вышесказанном компания сейчас оценивается в 3,2 P/S. Когда она достигнет зрелости, то ее маржа по чистой прибыли может достигать 15–20%. Почему так? Ну возьмем, например, зрелось в точке в 20 млн подписчиков с тренажерами и еще 6 млн — без, средневзвешенная стоимость подписки сейчас — $31-32 в месяц, т.е. выручка от подписок будет составлять около $10 млрд в год. При 3 млн продаж тренажеров компания будет делать еще около $6 млрд. Если gross margin по тренажерам будет 20%, а по подпискам – 70%, то средняя будет 51%. Операционные расходы – это 25% (типичный процент для компаний, продающих спортивные товары: 25–30%. Для тех, что на модели подписки: 20–25%. В среднем можно взять 25%). Т.е. остается операционная прибыль ок. 25%. Снимем налог и будет как раз 20%.

В общем, если так нормализовать прибыль, то Peloton сейчас оценивается где-то в 3,2 / 0,2 = 16 P/E. Что, на мой взгляд, мизерная оценка, учитывая, что компания может расти на 25–30% в год.

В итоге, конечно, все, как всегда, будет упираться в performance менеджмента. Но я думаю, стоит доверять тем, кто, не имея опыта ни в производстве, ни в спорте, ни в медиа, смог с нуля за короткий срок выстроить такой сильный бренд, сделать качественный продукт и крутой подписочный сервис для любителей фитнеса.

В общем покупку я считаю перспективной, и буду увеличивать долю, если акции продолжать падать. Главный показатель, за которым я буду следить – это churn rate. Если он будет увеличиваться, то это как раз признак того, что качество услуг, предоставляемых компанией, падает, либо она выбирает слишком агрессивную модель продаж, и в итоге продает тем, кому на самом деле тренажер не нужен. Либо то и другое. Если с churn rate все будет в порядке, то и с компанией тоже, а продажи и прибыль со временем придут.

longtailФундаментальный анализ компаний
Портал о долгосрочных инвестициях в акции
https://longtailers.ru/wp-content/uploads/2019/04/img-footer-map.png
longtail в социальных сетях
https://longtailers.ru/wp-content/uploads/2019/04/img-footer-map.png
longtailв социальных сетях