Netflix и фундаментальная стоимость

08.12.2022

Сегодня хочу на примере компании Netflix обсудить такое понятие, как фундаментальная стоимость (или справедливая стоимость). Проще всего его суть объяснил Уоррен Баффет: «Price is what you pay. Value is what you get».

Мы привыкли думать (да и теория об эффективности рынков твердит об этом), что рыночная капитализация соответствует реальной ценности компании. Однако, на самом деле это не всегда так. Я бы даже сказал, что почти всегда не так. В ноябре 2021 г. компания Netflix оценивалась рынком в $300 млрд, а уже в мае 2022 г. в $80 млрд. Абсолютно одна и та же компания. Думаю, больше даже примеров приводить не надо, чтобы вы поняли, что рыночные котировки мало что отражают.

Лично я воспринимаю рыночную стоимость, как ликвидационную. Т.е. эта та стоимость, которую я получу, если мне надо прямо сегодня закрыть свои позиции. Если же не надо, то зачем вообще переживать по поводу того, что акции упали? Надо радоваться! Ведь вы можете за $50 купить то, что имеет ценность в $100. Когда еще предлагают такие скидки?

И как раз для того, чтобы знать, когда скидки есть, а когда их нет, и нужна фундаментальная стоимость. В отличие от многих других активов, акции имеют под собой основу – доходы, которые зарабатывает бизнес, или может зарабатывать в будущем. И анализируя эти доходы, можно оценить реальную ценность компании, и, соответственно, ее акций. Это та стоимость, которая не зависит от оценок банковских аналитиков, от бычьих или медвежьих настроений инвесторов, от того, накачивает ФРС рынок деньгами или нет.

Несмотря на всю хаотичность ежедневных котировок акций, в долгосрочной перспективе акции всегда стремятся к своей фундаментальной стоимости. Происходит это потому, что на рынке много крупных инвесторов, которые как раз оценивают компании по их способности генерировать доходы. Это стратегические инвесторы, крупные холдинги, вроде Berkshire Hathaway Уоррена Баффета, PE-фонды, фонды инвесторов-активистов и т.п. Когда интересующие их компании торгуются значительно ниже своей фундаментальной стоимости, они выходят на рынок и выкупают крупные пакеты акций или компании целиком.

Можно сказать, что остальные фонды, вроде пенсионных или активно управляемых инвестиционных, играют против этих инвесторов. Т.е. они пытаются сами найти недооцененные компании и купить их акции до того, как до них доберется первая группа. Все это противостояние и гарантирует то, что котировки компаний всегда стремятся к фундаментальной стоимости.

Поверх них существует огромный пласт различного рода спекулянтов, начиная с хедж-фондов и заканчивая розничными инвесторами, которые гоняют акции вверх, вниз. Для них не имеют значения доходы бизнеса, важен только информационный шум, настроения и ожидания рынка и т.п. В краткосрочной перспективе именно они определяют котировки акций. Но в долгосрочной – они не имеют никакого влияния, т.к. всегда гоняют акции вверх и вниз около какой-то точки. А когда в акции заходят крупные инвесторы, то они переставляют эту точку выше. И спекулянты снова гоняют акции уже около этой новой точки.

Опять же возьмем Netflix в качестве примера. Спекулянты очень любят ее акции. В 2021 г. они вместе с розничными инвесторами, которые повелись на хайп, задрали ее котировки почти до $700, а потом уронили на 70% вниз. Первый раз происходит такое? Конечно, нет. В 2011 г. котировки падали с $40 до $10 (на 75%). В 2015 г. с $130 до $80 (на 40%). В 2018 г. с $410 до $220 (на 45%). И это, не считая нескольких падений по 20-30%. Но обратите внимание на порядок цифр. Если 10 лет назад спекулянты могли «ушатать» акцию до $10, то сегодня нижняя точка – это уже $170. Т.е. из-за того, что компания стала зарабатывать больше, уровень на котором гоняются ее котировки – также вырос.

Что можно делать, если у вас есть оценка этой фундаментальной стоимости, я расскажу на своем примере. В марте 2020 г. я оценил, что маржинальность по чистой операционной прибыли Netflix на стадии зрелости может достигать 30% (столько зарабатывали крупные кабельные сети в США). При ожидаемых темпах роста выручки в 15-20% в год и такой скорректированной прибылью адекватной оценкой я выбрал 27 EV / NOPAT, что переводилось в $338 за акцию. Тогда котировки были чуть выше (ок. $350), но я решил, что вряд ли рынок даст мне возможность купить их дешевле, поэтому решил брать.

Акции практически сразу улетели наверх, поэтому в течение 2-ух лет я уже ничего не покупал. Однако, резкое падение котировок в 2022 г. предоставили мне такую возможность с лихвой. В итоге я заходил в акции еще 4 раза (точки входов можно посмотреть на графике ниже). При текущей цене в $300-310 и средней ценой покупки в $257 я в плюсе примерно на 20%, хотя акции еще очень далеки от фундаментальной стоимости.

Хочу ли я, чтобы акции росли? На самом деле – нет. Я вообще рассчитывал, что они уйдут ниже $150 и я еще докуплюсь. Но чертовы шортисты не доработали.

Текущий пример показан с допущением, что я вообще не пересматривал свою оценку с марта 2020 г. На графике фундаментальная стоимость растет на ту ставку дисконтирования, которую я заложил в расчет. Естественно, я пересматривал свою оценку. Актуальную вы можете посмотреть в отчете, размещенном на сайте https://longtailers.ru/reports/

Конечно, вы всегда можете ошибиться в своих оценках, однако в инвестировании критически важно доверять своим суждениям и действовать в соответствии с ними. В противном случае постоянно-изменчивые эмоции рынка завладеют вами, и вы будете раз за разом нести убытки, пытаясь угнаться за всем, что на нем происходит. Это еще без учета того ущерба, что получит ваша психика.

longtailФундаментальный анализ компаний
Портал о долгосрочных инвестициях в акции
https://longtailers.ru/wp-content/uploads/2019/04/img-footer-map.png
longtail в социальных сетях
https://longtailers.ru/wp-content/uploads/2019/04/img-footer-map.png
longtailв социальных сетях